الأسواق الناشئة .. مخاطر عميقة ومكاسب غير مؤكدة في 2022

من المتوقع أن يتقلص الفرق بين وتيرة النمو في الاقتصادات النامية والمتقدمة إلى أدنى مستوى له هذا القرن. بالنسبة للأسواق الناشئة التي تسعى للحصول على مستثمرين، فإن هذه مشكلة: الهدف من الاستثمار في اقتصاد ناشئ هو أنه يوفر نموا أسرع بشكل ملحوظ من الاقتصادات المتقدمة. دون ذلك، ستذهب الأموال إلى مكان آخر.
تدر أصول الأسواق الناشئة تقليديا عائدات أفضل من تلك المتاحة في الدول الغنية لسببين. الأول، أن اقتصاداتها تنمو بشكل أسرع. والآخر، أنها أكثر خطورة.
يقول ديفيد لوبين، وهو رئيس اقتصادات الأسواق الناشئة في سيتي بنك الأمريكي، "من دون النمو، فإن الأمر (كله) خطر فحسب".
نادرا ما كانت الحجة للاستثمار في أسهم وسندات السوق الناشئة أضعف – وهو أمر تعززه بيانات صندوق النقد الدولي بشأن معدلات النمو. فجائحة فيروس كورونا مستمرة، في الأغلب في الأماكن التي تنخفض فيها معدلات تلقي اللقاح بشكل مستعص، والاقتصادات المثقلة بالديون التي تم تكبدها للمساعدة على التعامل مع تأثيرها في الصحة العامة والشركات.
وتلوح أسعار الفائدة المرتفعة في الولايات المتحدة والدولار الأقوى في الأفق، ما يجعل خدمة تلك الديون أكثر صعوبة ويزيد احتمال التخلف عن السداد. وفي أجزاء كبيرة من العالم النامي، ارتفع التضخم بشكل مثير للقلق، ما اضطر صانعي السياسة إلى رفع أسعار الفائدة بقوة لتجنب دورة من التضخم المفرط الذي ابتلي به كثير من هذه الدول في الماضي. عندما يقترن ذلك بتذبذب التجارة العالمية، فإنه يرسم صورة قاتمة.
أكبر مثال مباشر على هذا الخطر هو سريلانكا. فجراء الضربة التي لحقت بقطاع السياحة فيها أثناء الجائحة، ترتب عليها نحو سبعة مليارات دولار من مدفوعات الفوائد والديون المستحقة هذا العام، بينما تقلصت احتياطياتها من العملات الأجنبية إلى ما دون ثلاثة مليارات دولار.
وعلى الرغم من أن الحكومة تعتقد أن بإمكانها تجاوز الأزمة مع عودة السياح وانتعاش الصادرات، فقد سعت أيضا للحصول على إعفاء من الدائنين، مثل الهند والصين، اللتين مولتا مشاريع بنية تحتية مثل ميناء هامبانتوتا وميناء مدينة كولومبو. مع ذلك، يرى كثير من حاملي السندات أن التخلف عن السداد أمر لا مفر منه.
أما الاقتصادات الناشئة الأكبر، فتبدو في خطر مباشر أقل. لكن إد باركر، رئيس الأبحاث السيادية العالمية في وكالة فيتش للتصنيف الائتماني، يتحدث عن "صف طويل من أسواق التخوم الضعيفة والهشة" التي تبدو معرضة للخطر.
المستثمرون قلقون بشكل خاص بشأن دول مثل غانا، السلفادور، وتونس – فضلا عن أوكرانيا، في حال غزتها روسيا. يحذر باركر، "أن هذا ليس مفهوما تجريديا. بالنظر إلى الجائحة، فإن كثيرا من هذه الدول أقل قدرة على تحمل الصدمات التي يمكن أن تضربها هذا العام". تخلفت بالفعل ست دول عن سداد الديون خلال الجائحة: الأرجنتين، بليز، الإكوادور، لبنان، سورينام (مرتين) وزامبيا.
ومع أن الدول الأكبر ليست في خطر مباشر للدخول في حالة تخلف عن السداد، إلا أن كثيرا منها عانى تدهورا في الظروف الائتمانية. في 2020، أصدرت وكالة فيتش رقما قياسيا بلغ 45 عملية تخفيض سيادي أثرت في 27 من أصل 80 سوقا ناشئة تستعد لتصنيفها، من بينها المكسيك وجنوب إفريقيا. وخفضت تصنيف تركيا الأسبوع الماضي.
هذه أخبار سيئة، ولا يقتصر سوؤها على المستثمرين وحدهم. فقد أسهم تدفق رأس المال الأجنبي إلى الأسواق الناشئة منذ الثمانينيات في تراجع هائل في مستويات الفقر، كما أسهم في نمو الطبقات الوسطى على مستوى العالم. إذا استمر هذا التدفق في التراجع، فإن دول التخوم ذات الفرص الأكبر للنمو ستعاني كما سيعاني سكانها. تقول ريبيكا جرينسبان، الأمينة العامة لمؤتمر الأمم المتحدة للتجارة والتنمية، "بعد مرور عامين من الجائحة، ستتفاقم مشكلات الديون والتضخم والنمو البطيء".
البحث عن الإيجابيات
إن التوقعات ليست سيئة بشكل كامل، كما يقول المحللون. فكثير من الاقتصادات الناشئة اليوم في وضع أفضل بكثير لتحمل هذه الصعوبات عما كانت عليه في الماضي. سابقا، العجز المستمر والعميق في الحسابات الجارية جعل الدول عرضة للصدمات الخارجية وتركها معتمدة على التمويل الأجنبي.
الآن، وبشكل إجمالي، تحقق الأسواق الناشئة فائضا في حساباتها الجارية. ولدى كثير منها، بما في ذلك البرازيل، جنوب إفريقيا، والهند، احتياطات كبيرة من العملات الأجنبية، ولديها أيضا أسواق رأس مال محلية عميقة توفر الحماية من التقلبات في أسعار الصرف وتساعد في إقبال المستثمرين الأجانب على المخاطر.
وبالنسبة لمصدري السلع والبضائع الأخرى، تحركت الأسعار الدولية لمصلحتهم. على الرغم من أن الدول الكبيرة، من الهند إلى البرازيل، عانت بشدة الجائحة، إلا أن كثيرا من الدول الأصغر، خاصة في إفريقيا جنوب الصحراء الكبرى، تعاملت بشكل أفضل بكثير مع الصحة العامة والتبعات الاقتصادية للأزمة مما كان يخشى منه في البداية. وانسحب كثير من المستثمرين الأجانب من الأسهم والسندات في الأسواق الناشئة بحيث لا يوجد خطر كبير من مزيد من عمليات البيع المكثفة، وانخفضت الأسعار إلى مستوى منخفض كاف لإغراء بعضهم بالعودة. لا بل يتوقع بعض مديري الأصول عاما وافرا في الطريق – أو على الأقل عودة هادئة.
ولدى مستثمري الدخل الثابت أيضا أسباب تجعلهم متفائلين. ففي حين ينتظر العالم أن يبدأ الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي سياسة رفع أسعار الفائدة بحلول آذار (مارس) المقبل لكبح الأسعار التي ترتفع بشكل سريع، فإن البنوك المركزية في كثير من الأسواق الناشئة تتقدم عليه بفارق كبير بالفعل.
فقد بدأت روسيا والبرازيل وكثير من الدول الأخرى برفع أسعار الفائدة منذ عام تقريبا. فهي لا تملك رفاهية الانتظار لمعرفة ما إذا كان ارتفاع أسعار المواد الغذائية والوقود أمرا عابرا أم أنه سيدوم لوقت طويل. وأجبر تاريخ من التضخم العالي في عديد من هذه الدول صانعي السياسة على التصرف بشكل سريع.
البرازيل، مثلا، زادت معدل الفائدة بشكل مطرد من 2 في المائة في آذار (مارس) من العام الماضي إلى 10.75 في المائة اليوم. ومن المتوقع أن يبلغ ذروته عند 12 في المائة قبل أن يتراجع في نهاية هذا العام. ومن المتوقع أن ينخفض تضخم أسعار المستهلك، الذي يتجاوز 10 في المائة، إلى 5.5 في المائة خلال الفترة نفسها.
يمكن لهذا المزيج من أسعار الفائدة المرتفعة والتضخم المنخفض نسبيا أن يكون جاذبا كبيرا لمستثمري الدخل الثابت. إذ تقدم العائدات المرتفعة المتاحة على سندات العملة الصعبة – التي تصدر في الأغلب بالدولار واليورو من الأسواق الناشئة الأصغر – بالفعل مردودات سنوية مغرية بأرقام عالية من خانة واحدة.
مع ذلك، لأكثر من عقد من الزمان كانت أسعار الفائدة في الاقتصادات الناشئة تنخفض وتضعف عملاتها، ما يجعل سندات العملة المحلية أقل جاذبية للمستثمرين الأجانب. أما الآن ومع ارتفاع أسعار الفائدة المحلية في الاقتصادات الناشئة الأكبر، يمكن إحياء تداولات المناقلة التقليدية – وهي الاقتراض حيث تكون أسعار الفائدة منخفضة للاستثمار حيث تكون مرتفعة – ما يؤدي إلى انتعاش طال انتظاره في سندات العملة المحلية.
بولينا كورديافكو، رئيسة ديون الأسواق الناشئة في شركة بلوباي أسيت مانجمنت، تمزح قائلة، "إذا كتبت تقريرا آخر يقول إننا نشعر بالتفاؤل تجاه الديون المحلية في الأسواق الناشئة، فسيتم طردي. لم ينجح الأمر لمدة 12 عاما أو أكثر – لكن قد ينجح أخيرا هذه المرة".
تضيف، "إننا في نقطة حرجة. لا أتذكر أي عام مثل هذا، حيث هناك كثير من الأحداث الخطرة التي يمكن أن تتحول إلى عوائد إيجابية من رقمين أو عوائد سلبية من رقمين".
اتباع الاحتياطي الفيدرالي
عامل الخطر الرئيس بالنسبة للأسواق الناشئة في 2022 هو ارتفاع أسعار الفائدة في الولايات المتحدة. يقول لوبين، "يخبرنا التاريخ أنه عندما تكون لدى الولايات المتحدة مشكلة تضخم للتعامل معها، فهذا أمر سيئ للأسواق الناشئة".
أسعار الفائدة الأمريكية الآخذة في الارتفاع تثير مشكلتين. الأولى، أنها تقلل من جاذبية الاستثمار في أصول السوق الناشئة، ما يجعل من الصعب جذب رأس المال الأجنبي. ولإحداث تأثير في هذه الجاذبية، لا يجب على عائدات الولايات المتحدة أن ترتفع بمعدل عال. العائد المعدل حسب التضخم على سندات الخزانة الأمريكية لعشرة أعوام، الذي كان سالبا طوال فترة الجائحة، ارتفع هذا العام من نحو سالب 1 في المائة إلى سالب 0.5 في المائة.
قد لا يبدو ذلك أمرا ذا أهمية، ولا جذابا جدا عند مقارنته بالعوائد المتاحة من أصول الأسواق الناشئة. لكن في الأسواق، كما يقول لوبين، الاتجاه مهم بقدر أهمية المستوى. ويبدو أن المستثمرين يتفقون معه. فقد عانت أسهم وسندات الأسواق الناشئة، باستثناء الصين، تدفقات خارجة بلغت 7.7 مليار دولار من الأموال الأجنبية في كانون الثاني (يناير)، وفقا للبيانات من معهد التمويل الدولي.
المشكلة الثانية مع زيادة أسعار الفائدة الأمريكية هي أنها تميل لجعل الدولار يرتفع مقابل العملات الأخرى. بالنسبة للدول النامية، عندما تكون العملات متقلبة في أغلب الوقت، فإن هذا يزيد من تكلفة خدمة أي ديون حالية مقومة بالدولار ويجعل التمويل الأجنبي باهظ الثمن، ما يضع مثبطا آخر للاستثمار.
كما أنها ضارة بالتجارة التي تحتاج للاستثمار في اللوجستيات وسلاسل التوريد. هناك أيضا مجموعة متزايدة من الأدلة على أن التكاليف التي من هذا القبيل تفوق أي فوائد للمصدرين من عملاتهم الخاصة التي تصبح أكثر تنافسية مقابل الدولار. في المدى القصير، تقول جيتا جوبيناث، كبيرة الاقتصاديين في صندوق النقد الدولي، "الاستخدام الزائد للدولار في التجارة يعني أن أحجام الصادرات في البلد البائع لا تتفاعل بشكل كبير مع انخفاض قيمة عملتها".
إذا كان التضخم ينخفض بسبب السياسة المنفذة بشكل جيد، فهذا أمر جيد. لكن إذا كان ينخفض بسبب تباطؤ الناتج المحلي الإجمالي، فهذا أمر سلبي بالتأكيد. إن الأسواق الناشئة لا تتباطأ فقط مقارنة بتلك المتقدمة. ففي كثير من الأماكن، يتراجع الإنتاج بشكل حاد. في البرازيل، مثلا، من المتوقع أن ينخفض الناتج المحلي الإجمالي من 4.7 في المائة في 2021 إلى 0.3 في المائة هذا العام، وفقا لاستطلاع مسحي أجراه بنك مركزي لخبراء اقتصاديين.
أحد أسباب التباطؤ هو الدين. بذلت الدول الغنية، بقيادة الولايات المتحدة، كل ما في وسعها لمواجهة الجائحة عند تفشيها، وضخت تريليونات الدولارات في اقتصاداتها في محاولة لتحفيز النشاط ودعم الشركات والسكان ممن يواجهون الصعوبات.
كانت الدول النامية قادرة على القيام بأقل من هذا بكثير. فبينما أعلنت الاقتصادات المتقدمة عن إنفاق مالي يعادل 11.7 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي خلال الأشهر الستة الأولى من الجائحة، كان رقم الدول الناشئة ذات الدخل المتوسط 5.7 في المائة، وفقا لصندوق النقد الدولي. وفي الدول ذات الدخل المنخفض، كان الرقم 3.2 في المائة فقط من الناتج المحلي الإجمالي.
الدعم الذي قدمته هذه الدول فعلا تم تمويله إلى حد كبير عبر الديون – التي أصبحت أرخص لبعض الحكومات من خلال التريليونات التي تم ضخها في الأسواق المالية من قبل الاحتياطي الفيدرالي وغيره. تظهر بيانات جمعتها وكالة فيتش أن المستوى المتوسط للدين الحكومي إلى الناتج المحلي الإجمالي في 80 سوقا ناشئة ارتفع من أقل من 50 في المائة في 2019 إلى أكثر من 60 في المائة في 2020 – وهي زيادة ضخمة بالنسبة لعام واحد.
المشكلة حادة بشكل خاص بالنسبة للاقتصادات الـ50 الأصغر التي صنفتها وكالة فيتش، حيث لا ترتفع مستويات الديون فحسب، بل إن نصيب الديون بالعملات الأجنبية أكبر بكثير مما هو عليه في أكبر 30 اقتصادا. وهذا يترك تلك الاقتصادات، التي تكون بشكل عام أضعف من أقرانها الأكبر، مكشوفة بشكل خاص لارتفاع الدولار.
يقول باركر، "كلما زادت الديون وخدمة الديون لديك، وزادت ديون العملة الأجنبية ("التي تحملها"، أضرت بك زيادات أسعار الفائدة الأمريكية المرتفعة والدولار القوي".
دين يعرقل النمو
يسهم الوضع في صورة محفوفة بمخاطر أكثر للمستثمرين. فعلى الرغم من المرونة الواسعة التي نشأت خلال الأعوام الأخيرة، تآكلت الهوامش المالية بالنسبة لكثير من الاقتصادات بسبب الجائحة. وأسهم ذلك، إضافة إلى تباطؤ وتيرة النمو الاقتصادي، في تراكم ديونها.
لكن هذه الديون، بدورها، تعرقل النمو من خلال إضعاف الماليات العامة وتقليص رأس المال المتاح للبضائع والاستثمارات العامة. وهذا يهدد بترك إرث من الصعوبات المالية التي يمكن أن تستغرق أعواما لحلها.
يقول باركر، "(من) الصعب تقليص عجز الميزانية. أدت الجائحة إلى خفض مستويات المعيشة وزيادة عدم المساواة في كثير من الدول، لذلك هناك ضغوط اجتماعية قوية تجعل من الصعب تخفيض النفقات المالية".
كانت التجارة العالمية بشكل تقليدي المصدر الرئيس لنمو الناتج للاقتصادات الناشئة. لكن هذا أيضا آخذ في التدهور.
وفقا للبنك الدولي، بعد انتعاش قوي مدفوع بالتجارة بالنسبة لعديد من الدول في العام الماضي، من المتوقع أن يتباطأ نمو التجارة بشكل حاد في 2022 و2023 مع تبدد الطلب المكبوت. وبينما تمكنت بعض الدول، مثل جنوب إفريقيا، من الاستفادة من ارتفاع الصادرات السلعية في 2021، فإن دولا أخرى، ولا سيما في أمريكا اللاتينية، طغت فيها الصعوبات المحلية، سواء كانت اجتماعية أو سياسية أو اقتصادية، على المكاسب.
ومن المشكل على نحو خاص تباطؤ وتيرة نمو الإنتاج في الصين، التي كانت لأعوام عديدة أكبر محرك منفرد للتوسع الاقتصادي للدول النامية الأخرى. ويعني تغيير الأولويات في بكين أن النمو المستقبلي سيكون أبطأ وأقل اعتمادا على الواردات، الأمر الذي يوجه ضربة مزدوجة لأولئك الذين يعتمدون على الطلب الصيني.
في 2003، عندما بدأ لويز إيناسيو لولا دا سيلفا، فترة ولايته الأولى رئيسا للبرازيل، كان النمو الصيني في أقوى حالاته. قاد ذلك النمو دورة السلع الأساسية الفائقة التي انتشلت مئات الملايين من الناس من براثن الفقر، كثير منهم في البرازيل. بعد 20 عاما من ذلك التاريخ، من المتوقع أن يتحدى لولا الرئيس الحالي، جايير بولسونارو، في السباق الرئاسي في تشرين الأول (أكتوبر) المقبل، على خلفية مختلفة تماما. ولا يعتقد أن أيا من المرشحين سينفذ نوع الإصلاح الهيكلي اللازم لايجاد استثمارات ونمو منتجين.
يقول لوبين، "الأسواق الناشئة تنمو بفضل الحظ أو المهارة. وفي هذا العام تفتقر إلى كليهما".
بالنسبة للاقتصادات الـ50 الأصغر نصيب الفرد من الديون بالعملات الأجنبية أكبر بكثير مما هو عليه في أكبر 30 اقتصادا
في 2020 أصدرت وكالة فيتش
رقما قياسيا بلغ 45 عملية تخفيض سيادي أثرت في 27 من أصل 80 سوقا ناشئة
الخطر الرئيس بالنسبة للأسواق الناشئة في 2022 هو ارتفاع أسعار الفائدة في الولايات المتحدة لمواجهة التضخم
الديون تعرقل النمو من خلال إضعاف الماليات العامة وتهدد بترك إرث من الصعوبات المالية التي يمكن أن تستغرق أعواما