أدوات الدين السيادية للسعودية تحقق ثاني أفضل أداء بين دول «العشرين» في 2021

حققت أدوات الدين السيادية للسعودية ثاني أفضل أداء من بين أعضاء مجموعة العشرين في 2021.
وبحسب رصد وحدة التقارير في صحيفة "الاقتصادية"، فإن سندات 70 في المائة من أعضاء مجموعة العشرين حققت خسائر خلال التداولات الثانوية خلال العام الماضي. وهناك مؤشرات أولية على أن الائتمان السعودي من الحكومة والشركات سيتميز هذا العام بفضل البداية القوية لأسعار النفط خلال الربع الأول.
وشراء سندات بعض دول العشرين من أصحاب التصنيفات الائتمانية القوية ليس بالضرورة أن يدفع المستثمرين إلى تحقيق أرباح عبر الاستثمار في تلك السندات.
يأتي تميز أداء أدوات الدين السيادية للسعودية، من بين أعضاء مجموعة العشرين، كونها تجمع بين العائد الجذاب وآفاق النمو المستقبلية الإيجابية، في ظل ارتفاع أسعار النفط وطريقة التعامل مع الجائحة والنمو الاقتصادي.
واستند الرصد إلى منصة "سي بوندز" للبيانات المالية التي يستعين العاملون في أسواق الدخل الثابت بمنصتها من أجل تتبع حركة مؤشرات أسواق الائتمان العالمية، وكذلك منصة "آي إتش إس ماركت" للخدمات المالية.

السوق المحلية

سجلت نسبة استحواذ الصفقات الخاصة في سوق الدين خامس هبوط فصلي على التوالي، حيث بدأت سلسلة التراجعات مع سيطرة الصفقات الخاصة على تداولات بورصة الدين منذ الفصل الرابع من 2020 واستمرت حتى الآن.
وأظهر الرصد، استمرارية اعتماد المستثمرين المؤسسيين على منهجية الصفقات الخاصة خلال الربع الرابع من العام الماضي، لكن بوتيرة أقل نسبيا.
وتم تنفيذ 161 صفقة خاصة في سوق الدين بقيمة 27.54 مليار ريال خلال 2021، مشكلة 45.46 في المائة من إجمالي التداولات، لتصبح هذه النسبة الأدنى على الإطلاق بعد توجه المستثمرين لتنفيذ الصفقات عبر المنصات التداول الرقمية.
وانخفضت الصفقات الخاصة في سوق الصكوك والسندات خلال العام الماضي 14 في المائة على أساس سنوي.
وتعد الصفقات الخاصة في سوق الدين أعلى من المعدلات الطبيعية في سوق الأسهم التي تشكل فيها قيمة الصفقات الخاصة أقل من 1 في المائة من إجمالي قيم الأسهم المتداولة.
ويعود ذلك إلى طبيعة أحجام الصفقات "التي تقدر بمئات الملايين" التي يتطلب تنسيقها بين البائع والمشتري، حيث يضطر بعض المشترين إلى التفاوض، عبر الوسيط المالي، مع البائع حول كمية أدوات الدخل التي يرغب في شرائها والاتفاق على سعر معين. يذكر أنه قد تم تنفيذ 1203 صفقات خاصة بسوق الأسهم خلال 2021 بقيمة 19.02 مليار ريال.

الصفقات الخاصة

تمركزت الصفقات المتفاوض عليها في سوق الصكوك والسندات السعودية في المعظم على الصكوك ذات أجل سبعة أعوام وبدرجة أقل على الصكوك العشرية والخمسية.
وأظهر الرصد، أن المستثمرين المؤسسيين لا يزالون يفضلون تنفيذ صفقاتهم الكبرى في سوق الصكوك والسندات السعودية عبر الصفقات الخاصة، مع العلم أن النسبة الإجمالية لهذا النوع من الصفقات آخذة في النزول منذ 2021.
وبحسب "تداول"، فإن الصفقات الخاصة هي الأوامر التي يتم تنفيذها عندما يتفق مستثمر بائع ومستثمر مشتر على تداول أوراق مالية محددة وبسعر محدد، بحيث تتوافق مع ضوابط السوق المالية السعودية "تداول" والقواعد واللوائح الصادرة عن هيئة السوق المالية ذات العلاقة.
ولا تؤثر الصفقات الخاصة في سعر آخر صفقة أو أعلى أو أدنى سعر للصك، أو سعر الافتتاح أو سعر الإغلاق، أو مؤشر السوق أو مؤشرات القطاعات.
يذكر أن سوق الدين بلغت ذروتها من حيث إجمالي التداولات السنوية في 2020 حين وصلت إلى 75 مليار دولار. وأنهت بورصة الدين السعودية 2021 بتداولات على السندات والصكوك المدرجة بقيمة إجمالية بلغت 60.57 مليار ريال.

إصدارات الخليج

أشارت منصة "ريد"، المتخصصة في التحليلات المتعمقة عن أدوات الدخل الثابت في الأسواق الناشئة، إلى أن إجمالي إصدارات الأسواق الناشئة مما يعرف بالسندات المستدامة بلغ 18.4 مليار دولار خلال كانون الثاني (يناير)، من ضمنها إصدار مستدام لإحدى الشركات السعودية المدرجة.
معلوم أن منصة "ريد"، التي تتخذ من نيويورك وسنغافورة مقرا لها، متخصصة في متابعة أخبار جهات الإصدار المتعسرة والمثقلة بالديون، مع إحاطة المستثمرين مسبقا بالمخاطر المحتملة قبل وقوعها.
من ناحية أخرى، أسهم ارتفاع أسعار النفط واعتماد معظم الشركات الحكومية على تمويل أنشطتها من الأسواق الخارجية في جعل الجهات السيادية الخليجية تقلص من اعتمادها على أسواق الدين الدولية خلال 2021.
وبلغ إجمالي عمليات التمويل من أسواق الدخل الثابت للكيانات المرتبطة بالحكومات الخليجية ما يصل الى 37.3 مليار دولار مقابل 24.8 مليار دولار للفترة ذاتها في 2020 وسط توسع ثقافة استخدام أدوات الدخل الثابت كأحد مصادر التمويل البديلة للقروض.
وبحسب البيانات المالية، بلغ إجمالي الإصدارات السيادية خلال 2021 ما قيمته 30.1 مليار ريال. بل إن الشركات الحكومية السعودية والإماراتية تقود المنطقة الخليجية لإحداث نقطة تحول في الساحة التمويلية عبر تقليل اعتمادها على الجانب التمويلي من الجهات السيادية.
ويقصد بالكيانات المرتبطة بالحكومات الخليجية "الشركات الحكومية وشبه السيادية". وارتكزت تلك البيانات على الدراسة الإحصائية التي قامت بها إدارة أدوات الدخل الثابت لبنك أبوظبي الأول. وارتكزت البيانات على ما تم إصداره من أدوات دين بالعملات الصعبة.
وجرت العادة في السابق أن تعتمد الشركات الحكومية على دولها وصناديق الثروة السيادية من أجل ضخ سيولة فيها أو توسيع استثماراتها، حيث تخصص الجهة السيادية بعد ذلك جزءا من ميزانيتها لدعم الشركة الحكومية. إلا أن الفترة الأخيرة شهدت تشجعا لبعض الشركات الحكومية من أجل الحصول بنفسها على التمويل الخارجي اللازم، في ظل قيام بعض الحكومات بتقديم ضمانات أو لعلو درجة التصنيف الاستثماري الممنوح للشركات بسبب الملكية الحكومية، الأمر الذي يخفض من تكلفة التمويل، وذلك بحسب رصد وحدة التقارير الاقتصادية في الصحيفة.
وتصف وكالات التصنيف الائتماني توجه الكيانات المرتبطة بالحكومة نحو أسواق الدخل الثابت بمنزلة "إنفاق القطاع العام خارج الميزانية الحكومية" للجهات السيادية الخليجية، حيث يعد ذلك أمرا إيجابيا لأن الشركات الحكومية أصبحت قادره على تمويل أنفسها من دون الحاجة إلى أي تدخل سيادي.
وفي الوقت نفسه ستقود عمليات التمويل الخارجية التي حصلت عليها لتحويلها إلى استثمارات منتجة في الاقتصاد المحلي.
وذكرت وكالة "فيتش" في تقرير لها نشرته في يوليو 2021 أن مستوى الدين المرتبط بالشركات الحكومية في السعودية وصل إلى نحو 23 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي في 2020، باستثناء البنوك. ووصفت "فيتش" هذا المستوى "أي نسبة 23 في المائة" بأنها "لا تزال معتدلة في ضوء دور القطاع العام الكبير في الاقتصاد".
وغالبا ما تجد السندات والصكوك شبه السيادية رواجا بين المستثمرين لكونها تحمل مخاطر ائتمانية متقاربة من نظيرتها السيادية التي تملك في تك الشركات، فضلا عن وجود علاوة سعرية على أدوات الدين "شبه السيادية" تضاف إلى التسعير النهائي.
وكانت وكالة "فيتش" الائتمانية ذكرت في تقرير لها في ديسمبر 2021 أن التعافي الجزئي من جائحة كوفيد - 19، وارتفاع أسعار النفط سيؤديان إلى خفض نسبة ديون الكيانات المرتبطة بالحكومة GRE إلى الناتج المحلي الإجمالي في الدول الخليجية في 2021، لكنها ترى أن معظم تلك النسبة في أغلبية هذه الدول لا تزال أعلى مما كانت عليه قبل الوباء. إذ تساعد الاستدانة على دفع جداول الأعمال الاقتصادية الوطنية، التي تستهدف توفير فرص العمل والتنويع وتحول الطاقة.
وبلغ إجمالي ديون الكيانات غير المصرفية في دول مجلس التعاون الخليجي 37 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي في 2020، مدفوعا جزئيا بانخفاض الناتج المحلي الإجمالي الاسمي بسبب انخفاض أسعار النفط، والركود الناجم عن الوباء. في حين تصل النسبة إلى 32 في المائة، بحسب توقعات الناتج المحلي لـ2021.
ويحل في 2022 أجل استحقاق يقدر بـ18.1 مليار ريال لسداد أصل الديون الدولية، منها استحقاق أبريل الذي بموجبه سيتم سداد رأس المال والأرباح المتبقية لصكوك دولارية خمسية "بعائد 2.89 في المائة" تم إصدارها بقيمة 4.5 مليار دولار "تعادل 16.8 مليار ريال".
واستند رصد وحدة التقارير إلى البيانات التي حصلت عليها من منصة "فاكتست" للخدمات المالية.
يذكر أن "فاكتست" واحدة من أشهر منصات التحليلات المالية التي يستعين بها المجتمع الاستثماري العالمي من أجل تقييم الأوراق المالية وبناء القرار الاستثماري.

إدارة الصناديق ومؤشرات قياس الأداء

معلوم أن المستثمرين في سوق السندات والصكوك وكذلك شركات إدارة الأصول يستعينون بما يعرف بـ"مؤشرات قياس الأداء" من أجل مقارنة أداء تلك الأدوات الاستثمارية وفقا لمنطقة جغرافية محددة أو قطاع معين.
ومن المتعارف عليه مع شركات إدارات الأصول، فإن هناك مؤشر قياس لكل فئة من الأصول الاستثمارية، لكي يقيس مدير الصندوق الأداء السنوي للصندوق مع مؤشر القياس الذي يسترشد به. حيث يتم الطلب من مديري الأصول الذين يتولون إدارة صناديق الدخل الثابت أن يحققوا عائدا قريبا من المؤشر الذي يتبعونه. والغاية من ذلك تكمن في مساعدة المستثمر في تلك الصناديق على قياس أرباح أو خسائر الصندوق وفقا لمؤشر قياس يعتد به.
ويعد مؤشر "بلومبيرج باركليز" أحد المزودين الثلاثة الرئيسين لمؤشرات السندات في العالم، وتتبع أداءه صناديق السندات العالمية. وكان مؤشر "بلومبيرج باركليز" من أوائل المؤشرات العالمية التي أدرجت سندات وصكوك الحكومة السعودية ضمن مؤشراته.

أهمية مؤشرات قياس الأداء

يذكر أن السعودية انضمت بنهاية سبتمبر من 2019 إلى مؤشرات "جي بي مورجان" لسندات الأسواق الناشئة التي كان انضمامها إليها تدريجيا على مدى أول تسعة أشهر من 2019. وبذلك أصبحت الديون السيادية للمملكة "المقومة بالعملات الصعبة" جزءا لا يتجزأ من محافظ شركات إدارة الأصول العالمية "سواء الخاملة منها أو النشطة".
وأهم تلك المؤشرات هو مؤشر سندات الأسواق الناشئة العالمي المتنوع EMBI GD الذي تندرج تحته أدوات دين بقيمة اسمية تصل إلى أكثر من 300.2 مليار دولار الذي يصل فيه وزن أدوات الدين السعودية إلى 3.30 في المائة وتحتل فيه المملكة المرتبة الخامسة من بين 72 دولة من الأسواق الصاعدة.
وبحسب البيانات غير المحدثة في أوائل 2019، تصل حصة أدوات الدين السيادية للمملكة إلى ما بين 3.30 في المائة إلى 8.66 في المائة من إجمالي أوزان الدول الأخرى التي في تك المؤشرات.
في حين تصل حصة منطقة الخليج في مؤشرات السندات الأربعة، وفقا لحسابات الصحيفة، إلى ما بين 13.88 في المائة إلى 17.94 في المائة.
ويتضح من الوثيقة الثقل الواضح للسعودية في مؤشرات الأسواق الناشئة لأدوات الدخل الثابت، حيث تصدرت السعودية ما بين رابع الى خامس أضخم جهة إصدار تم تضمين أدوات الدين الصادرة منها ضمن المؤشرات الأربعة التي تتبع أدوات الدخل الثابت القادمة من الأسواق الصاعدة، لتأتي بعدها روسيا في بعض الحالات. وتصدر المراتب الثلاث الأولى المكسيك والصين وإندونيسيا.
ومن المرجح أن تكون أوزان أدوات الدين للسعودية والخليج أعلى من تلك الأرقام، لكون دول المنطقة إضافة إلى الشركات الحكومية المؤهلة للانضمام إلى تلك المؤشرات أصدرت أدوات دين جديدة منذ أوائل 2019.

الانضمام لم يكن سهلا

تاريخيا، دائما ما عانت أدوات الدخل الثابت عدم حصولها على التقدير اللازم "كأصول متميزة عن غيرها من الأسواق الصاعدة"، ونتج عن ذلك عدم وجود نوعية الأصول تلك في معظم محافظ شركات إدارة الأصول المتخصصة في الاستثمار في الأسواق الناشئة. إلا أن الأمر برمته بدأ في التغير تدريجيا مع نهاية يناير 2019 عندما شرعت مؤشرات "جي بي مورجان" في إضافة الديون الخليجية إلى مؤشراتها الرئيسة التي تتبع أداءها الصناديق المتخصصة في أدوات الدخل الثابت.
لكن عملية الانضمام إلى هذا المؤشر تأخر ت بشكل كبير. وعاد ذلك لوجود معيار صارم يفيد بأن دول الخليج تقع في مرتبة عالية جدا على مؤشر البنك الدولي لتصنيف الدخول المرتفعة تتجاوز المعايير العادية التي تؤهل للإدراج في مؤشر الأسواق الناشئة "وهو أن يكون دخل الفرد أقل من 20 ألف دولار". فدخل الفرد في الإمارات يصل إلى 40 ألف دولار مقارنة بعشرة آلاف دولار في البرازيل.
بيد أنه تم إيجاد منهجية أخرى تسمح لدول الخليج بأن تكون ضمن تصنيف الأسواق الناشئة، مثل "نسب تعادل القوة الشرائية" التي يستخدمها صندوق النقد الدولي ومنظمة التعاون الاقتصادي والتنمية للمقارنة بين ثروات مختلف الدول.
وهذا المؤشر يمكن استخدامه في بعض الأحيان لمقارنة مستويات المعيشة بين دولتين أو أكثر. وهذا المعيار يستخدم أيضا لقياس تكلفة شراء سلة سلع مماثلة لعملات دول أخرى في الأسواق الناشئة .
بالنسبة إلى الصكوك، فإن الأنظمة الداخلية للمؤشرات تسمح باختيار الصكوك الصادرة من جهات الإصدار المؤهلة، شريطة أن تكون الصكوك حاصلة على تصنيف ائتماني من إحدى وكالات التصنيف الائتماني العالمية. وتاريخيا تم إضافة الصكوك إلى المؤشر منذ أواخر 2016.

التعامل مع الوباء

يذكر أن السيولة الذكية لشركات إدارة الأصول حققت مكاسب استثنائية بعد اقتناص أدوات دين ذات جودة عالية بثمن متدن خلال تقلبات أسواق الدين العالمية في 2021.
ويلجأ مستثمرون مؤسسيون لخيار اختبارات ضغط التدفقات المالية لأدوات الدين الخاصة بشركات الأسواق الناشئة في ظل انعدام الرؤية حول انتهاء الوباء وظهور السلالة المتحورة. وأصبحت تلك الاختبارات بمثابة البلورة السحرية لمعرفة وتمييز جهات الاصدار التي ستنجو من تبعات الوباء. وتجرى تلك الاختبارات بهدف التعرف على قدرت الشركة على تحمل الخسائر المستقبلية التي يمكن أن تتعرض لها في ظل سيناريوهات محددة حول الأوضاع الاقتصادية في المستقبل.

ماهية تسعير أدوات الدين

يتم تسعير معظم أدوات الدين السيادية عبر الاستعانة بمؤشر قياس وهو عوائد سندات الخزينة الأمريكية. حيث تدخل عوائد تلك السندات مع المنظومة التسعيرية لأدوات الدين السيادية.
وعندما تبدأ عملية بناء الأوامر الخاصة بالإصدار، يلتفت المستثمرون إلى عاملين، أولهما هوامش الائتمان spreads الخاصة بجهة الإصدار، وثانيهما معدلات مؤشر القياس وذلك وفقا لآجال الاستحقاق المستهدفة.
وعندما يتم دمج هذه الأرقام - أي "هوامش الائتمان" مع "مؤشر القياس" - يتم الحصول على العائد النهائي المعروف بـ yield عندما يغلق الإصدار. مع العلم أن هوامش الائتمان تمر بثلاث جولات للأسعار الاسترشادية قبل أن يتم تقليص تلك الأرقام مع كل جولة، بحسب حجم إقبال المستثمرين على الإصدار.

تعزيز كفاءات إدارات الخزانة

مع انضمام مصدرين خليجيين جدد إلى أسواق الدين، بات ظاهرا استعانة تلك الشركات العملاقة بمصرفيين سابقين في أسواق الدخل الثابت، من أجل تعزيز إدارات الخزينة التي تتولى في العادة ملف الاستدانة.
ومن المنتظر أن تسهم تلك الظاهرة الحديثة في إحداث وفرة في تكلفة الإصدار والاقتراض، بحكم خبرة تلك الكفاءات في تسعير تلك الأوراق المالية، ولا سيما تلك الكيانات التي لديها احتياجات تمويلية ضخمة.
والبنوك المرتبة للإصدار تتنوع تخصصاتها، فمنها من يمتلك فريق أسواق دين متمكنا يعرف كيف يغلق مثل هذه الإصدارات. إلا أن هذه البنوك الاستثمارية تفتقر إلى الودائع المليارية الفائضة، التي يمكن تسخيرها لمصلحة شراء جزء من الإصدار.
وهنا يأتي دور البنوك التجارية الخليجية التي تمتلك هذه الميزة، لكن تفتقد إلى خبرة أسواق الدين. ولا يعني بالضرورة تفويض عديد من البنوك لترتيب إصدار سندات أن رسوم الإصدار ستكون مرتفعة على جهة الإصدار، حيث إن رسوم ترتيب الإصدار ستكون هي نفسها، لكن حصص البنوك ستكون منخفضة.
ويراوح معدل عدد البنوك المرتبة لإصدارات السندات الدولارية بين 6.5 و4.6. يذكر أن بعض البنوك مستعدة لتقديم التنازلات مع الرسوم من أجل أن تتصدر جدول ترتيب البنوك الأكثر طلبا من حيث ترتيب إصدارات أدوات الدين، "وهذه الاستراتيجية تجلب عملاء جددا".
ويصل معدل رسوم تريب إصدار أدوات الدين في الولايات المتحدة إلى 0.7 في المائة للسندات ذات الدرجة الاستثمارية العالية، أي إذا كانت قيمة الإصدار مليارا فإن جهة الإصدار تدفع سبعة ملايين دولار للبنوك. في حين يصل معدل هذه الرسوم لسندات "الخردة" إلى 1.2 في المائة من إجمالي قيمة الإصدار.

وحدة التقارير الاقتصادية